方法论
本页说明我们如何处理证据：我们将什么视为已确立的事实，将什么视为推断，以及这些区分在报告中出现的位置。本标准适用于 2026 年 9 月 15 日起发布的报告。
1. 证据分类
报告中的每一项事实性主张都会标注四类之一。
[D] 已披露。 由公司或协议自行陈述——见于备案文件、技术文档、官方公告，或提供给我们的资料。
[E] 第三方。 由第三方报道或估算——媒体、研究机构、数据提供商、链上分析。
[V] 已验证。 我们已通过一个不依赖于前者的独立来源加以确认。
[H] 假设。 我们的解读、推断或模型。它属于我们，而不是事实。
其中两类经常被混为一谈。公司公布了一个 ARR 数字，这属于 [D]。该数字是否准确，属于 [V]，是另一个问题，有另一个答案。我们将二者分开。
在筛选阶段的工作中，[V] 是四类中出现最少的一类。这不是方法的缺陷，而是成果本身。在这个阶段无法独立确认的主张，就是此后必须确认的主张；识别出哪些主张属于这一类，正是筛选工作的主要意义。
2. 分类标注的保持范围
证据分类不局限于脚注。
在分析部分被标注为 [H] 的主张，出现在摘要中时仍标注为 [H]，出现在 Diligence Agenda 中时同样如此。如果一项结论建立在推断之上，读者在读到该结论时就能看到这一点，而不必翻到数页之外。
当某一节的结论由多种分类的证据共同支撑时，我们会说明其中哪些部分承担了主要作用。
3. 估值表述
带有市场判断的表述——被低估、公允价值、估值底部、套利、重估——不会以事实陈述的形式出现在我们的报告中。
当其背后的想法值得提出时，我们以假设的形式写出，并附上前提条件与下行敏感性，标注为 [H]。
这条规则的范围比字面看上去要窄。我们并非不表达观点，而是让观点始终被标示为观点。
4. 比较的规范
当报告对多家公司或多项资产进行比较时：
- 所有标的适用同一个比较基准日，并在表格中标明。
- 收入口径明确定义——ARR、GAAP 收入或 run-rate——并如实标注，而不是笼统地写作“收入”。
- 标明币种，并在数字旁附上出处日期。
- 每个数字在报告中只定义一次。其他位置引用该定义，而不重新表述。
最后一条是为了防止同一个数字在两节中出现两个数值。重新表述会带来偏移，引用则不会。
5. 每个支柱的收尾
五个支柱中的每一个都以三行收尾：
- 证据支持什么。
- 证据留下的最大疑问。
- 会改变投资决策的发现。
第三行是对这一节的检验。如果我们说不出哪项发现会改变决策，那么我们只是描述了一家公司，而没有分析它。
6. 数据基准日
每份报告都标注发布日期，以及其底层数据的基准日（as-of date）。
自发布起超过三十天后，报告或以更新的基准日重新发布，或在保留原始日期并予以显示的情况下继续流通。本站的样本报告按原文发布，各自标明日期。
7. 我们的工作范围
我们不进行一手调研。客户访谈、专家访谈与财务核对属于这项工作之后的环节。我们交付的，是这些环节应当遵循的议程。
这是一条边界，而不是一处缺口。筛选的价值在于它在那些工作被委托之前就已完成，并缩小了那些工作需要覆盖的范围。已经完成一手验证的报告，是另一种产品，有另一套时间表。
本标准适用于 2026 年 9 月 15 日起发布的报告。